??恒瑞医药2022年和23年一季报点评：王者归来，二季度迎接全面复苏！【东吴医药朱国广/周新明团队】

??恒瑞医药2022年和23年一季报点评：王者归来，二季度迎接全面复苏！【东吴医药朱国广/周新明团队】

☀拐点如期而至，二季度有望加速。2022 年，公司实现营收212.75亿元，同降17.87%，创新药销售收入81.16 亿元(含税86.13亿元)；归母净利润39.06亿元，同降13.77%；扣非归母净利润34.10亿元，同降18.83%，主要系集采+疫情的影响。2023年一季度，收入54.9亿元，同增0.25%，归母净利润12.4亿元，同增0.17%，扣非归母净利润12.2亿元，同增3.4%，拐点明确体现。

☀经营质量、效率显著提升。2021-1Q23，销售费用率分别为36.2/34.5/30.4%，大幅下降；管理费用率11.0/10.8/9.9%，平稳下降；销售净利率17.3/17.9/22.5%，大幅提升。销售人员单产由2021年由196万元/人，提高至205万元/人。主要系：销售端合并、裁减低绩效办事处和人员，优化组织架构等方式；研发端设立研发管理委员会，确保研发重大决策流程的规范化，最大化研发产品线价值。研发投入达到 63.46 亿元，同增 2.29%，占收入比重达29.83%，战略定力强大。

☀2025年有望形成20+创新药矩阵，测算销售体量超200亿元，内生增长动力强劲。根据2022年年报，1）13个创新药已上市，其中卡瑞利珠单抗、吡咯替尼、海曲泊帕乙醇胺增长动力强劲，达尔西利、瑞维鲁胺准入医保，亟待放量；2）4个创新药处于NDA阶段，瑞格列汀、SHR8008、SHR8554、SHR8058等，涉及降糖、镇痛、眼科、抗感染多领域；3）～10个创新药处于3期阶段，SHRA1811（HER2-ADC）、SHR0302（JAK1）、SHR1713（IL17）等，重磅品种丰富。

☀盈利预测与投资评级：我们预计2023-2025年归母净利润为51/62/76亿元，同增29/23/23%，当前市值对应PE分别为60/49/40倍。1）拐点兑现， 集采出清，迈入新增长阶段；2）新药储备丰富，创新浓度提高，经营质量提升；3）持续推进国际化，有望迎来质变，维持“买入”评级。

风险提示：创新药放量不及预期、研发失败、带量采购

联系人：朱国广/宋金洋