王府井：22年疫情致业绩承压，有税+免税协同前景广阔【中金零售轻工美妆 樊俊豪】

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公司公布2022年业绩：收入108.0亿元，同降15.3%；归母净利润1.9亿元，同减85.5%，符合此前业绩预告；对应每股盈利0.17元，低于我们预期，主因疫情影响高于预期；扣非后净利润-0.1亿元，同降101.0%，非经常性损益主要来自投资收益。分季度看，1Q22-4Q22营收分别同降4.1%/ 22.1%/9.5%/26.4%；扣非净利润分别同降61.6%/68.6%/21.7%/165.7%。

?疫情扰动等因素影响下，营收端有所承压。22年公司12%大型门店缩短营业时间，83%门店出现停业状况，平均停业31天。在此影响下，全年综合百货、购物中心、奥莱营收分别同降22.1%/13.3%（剔除并购影响）/8.0%，营收占比分别为50.6%/19.8%/13.5%。超市业态需求具有一定刚需属性，营收同比降幅6.6%，低于其他业态；专业店营收13.0亿元，同降15.9%，主因需求萎缩影响。展店方面，2022年百货/购物中心/奥莱门店数分别为36/23/16家，合计同比净新增1家，展店节奏相对审慎。

?盈利能力短期承压，投资收益提振利润。公司2022年毛利率同降3.9ppt至38.3%，其中百货/购物中心/奥莱分别同降5.4/1.4/5.3ppt。受疫情对线下渠道扰动影响，年内销售、管理费用率分别同增2.9ppt/3.3ppt至15.7%/14.4%。此外，公司完成收购北京王府井购物中心管理有限责任公司12%股权，确认投资收益3.0亿元。综合影响下，归母净利率同降8.7ppt至1.8%，扣非净利率同降7.5ppt至-0.1%。

?免税首店正式开业，有税+免税双轮驱动前景可期。公司旗下万宁·王府井国际免税港已于4月9日正式开业。一期项目引进香化、黄金配饰、数码家电等9大品类将近500个品牌，其中海南首进品牌20余家。自1月18日试营业至1月31日，到店客流同增128%，有税+免税整体销售同增67%。万宁作为海南新兴高端旅游目的地，以丰富的水上项目吸引年轻化客群，与海口、三亚形成差异化竞争，22年过夜旅客数291万人次（分别约为海口、三亚规模的21.3%/22.1%），我们预计当地免税消费成长空间较大，看好王府井作为全国性零售龙头，凭借长期沉淀的品牌商资源、门店运营经验等优势，实现有税+免税协同发展，构筑第二成长曲线的广阔前景。

投资建议：

考虑公司疫后业绩向好趋势，我们维持2023年盈利预测，引入2024年净利润预测13.1亿元。当前股价对应2023/2024年29倍/21倍市盈率。维持跑赢行业评级。考虑公司有税+免税协同发展前景及估值切换，上调目标价10%至30元，对应2023/24年35倍/26倍市盈率，有22%上行空间。

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