3月社融分析

3月社融分析

3月社融大超市场预期，市场预测4.43万亿元（我们预测4.97万亿元），实际5.38万亿元。把预测值转为同比口径的话，差距会更加明显，市场预测同比少增2345亿元（我们预测同比多增3169亿元），实际同比多增7235亿元。

很多人感觉3月的社融和经济数据不太一致。比如3月CPI增速从上月的1.0%下降到0.7%，国债收益率持续下降，高频指标看起来只是一般般。这可能有几方面原因。首先是贷款集中在季末冲量，所以3月末资金利率跳升。临时投放出去的贷款还没来得及“发挥作用”。其次贷款转为了沉淀的存款，资金活跃度较低，3月M1增速从上月的5.8%下降到5.1%，只是去年上半年的水平。资金供给充裕，但是需求不足。因为在一二月项目集中开工以后，到三月的项目已经不多了。第三，从量上看，考虑到3月降准释放了大约5300亿元准备金以及MLF超额续作投放了2810亿元中长期资金，社融中超出市场预测的部分看起来更像是指导动作。

其实仔细观察社融结构，还是有亮点的。反映内生性的居民贷款就表现不错，3月同比大增了4908亿元，继续维持在历史峰值附近（2021年1月6359亿元）。如果说2月的大增可能有春节效应的贡献，那么3月的大增就是实打实的居民需求了，和商品房成交面积可以匹配。

怎么理解3月居民贷款高增但是CPI增速下滑？人行Q1问卷调查显示，居民选择“更多消费”的比例变化不大，但是“更多储蓄”的比例下降，“更多投资”的比例上升。在房价预期上涨的情况下，居民配置房地产的偏好回升。所以居民贷款高增可能是在房价上涨和优惠政策的背景下，居民对持有的资产重新配置的过程。而收入预期刚刚抬升暂时还不足以形成更强的消费力。因此居民贷款多增和CPI走弱并不冲突。

在3月社融大增之后，后续宽信用的节奏可能会放缓。在银行端，Q1对银行存量项目的消耗较大，需要时间积累增量项目。4月以来，票据利率快速下跌，反映贷款投放速度在减慢。在政策端，尽管3月社融大增，但是社融存量增速只有10.0%，只比上月略增0.1个百分点，显示出人行对信贷额度的克制。另外失业率已经不是问题。2月失业率为5.6%，已经达到今年的政府工作目标（5.5%左右），失业率同比增幅也在下降。至于通缩的压力，可以通过更多的结构性工具和财政手段激活M1。

Q2在宽信用信号淡化以后，银行板块要更看重业绩表现。推荐业绩扎实的农业银行、成都银行、招商银行、宁波银行。