【中金电新】华明装备 ：行稳致远，分接开关龙头再出发

【中金电新】华明装备 ：行稳致远，分接开关龙头再出发

✿首次覆盖华明装备（002270）给予跑赢行业评级，目标价12.84元，对应23年24倍PE。

?电网侧/发电侧/用户侧需求共振，分接开关受益变电行业beta。近年来主网投资增速回暖，20/21年均达到12%+。从国网变电设备招标数据来看，22年全年变压器招标容量同比+51%，23年1-2批次同比+70%。我们认为在保供压力、传统电源并网以及特高压配套三重因素驱动下，主网环节或将成为电网投资的重点之一。叠加新能源地面电站开工及工业回暖带动网外需求增长，我们看好变电设备需求重回高景气周期。分接开关作为35kV以上电力变压器的核心部件，有望充分受益此轮行业beta，我们预计22-25年国内需求CAGR约24%，海外需求保持稳健。

?卡位电力设备优质细分赛道，竞争格局优、盈利能力强。不同于下游变压器竞争激烈、格局分散，分接开关由于制造壁垒高、功能重要性高、终端用户对于质量和稳定性要求高，因此格局集中且稳定、厂商盈利能力强。华明分接开关国内出货量占比90%、销售金额占比50%，位列第一，全球出货量占比35%，位列第二；毛利率近年来维持在55%+高水平。华明强技术（研发和试验能力突出）+强制造（全产业链生产能力）+强品牌（多年稳定性考验）铸就坚实的竞争壁垒，龙头地位稳固。

?看好高电压/检修服务/海外市场三大领域持续突破。1）华明首套国产交/直流特高压产品已成功投运，近期与中电装签署战略合作，强化特高压领域的技术互动，我们认为以特高压为突破口有望加速高电压等级进口替代；2）凭借“原厂检修”的信赖感和需求响应速度，华明积极开展检修服务业务，庞大的在网运行开关数量有力支撑了服务需求；3）海外市场约为国内的2-3倍，打开成长天花板，华明精耕细作，近期与英利签署战略合作，进一步强化分接开关和电力工程业务的协同效应。

潜在催化剂：特高压招标超预期；品类扩张打开成长空间。

我们预计公司22-24年EPS分别为0.41/0.53/0.72元，CAGR为32.8%。首次覆盖给与“跑赢行业”评级和12.84元目标价，当前股价和目标价分别对应23年17.6x P/E和24.0x P/E，隐含36.3%的潜在涨幅。

?风险：电网投资不及预期，海外业务拓展不及预期，特高压项目落地不及预期。

?报告：

有道云笔记

☎欢迎交流 曾韬/刘倩文/曲昊源