✔华泰固收|二季度债市展望

✔华泰固收|二季度债市展望

 51111112852154-# 共振趋弱，持债待变 # 

●核心观点

一季度信用债强于利率债，二季度美联储加息或迎拐点，国内进入低基数阶段。内外需难共振、消费而非投资驱动未改，大兴调研之风后进入政策敏感期，变数在于地产链、政策面和外需变化。债市供求难比一季度，资金面继续维持中性，债市估值吸引力大幅降低。债市环境略逊色于一季度，几大因素共振偏弱，但仍难打破震荡格局，谨防脉冲式冲击。预计十年期国债核心运行区间维持2.8-3.0%，二季度节奏上先震荡、后微抬，长期利率中枢下行。操作上，品种选择>信用下沉>杠杆>久期，但空间都很有限，票息策略仍有惯性，在城投、国企地产债、煤炭永续债等深挖机会，转债仍望获超额回报，遇冲击中把握机会。

●基本面：进入低基数阶段

二季度美联储加息接近尾声，美国经济衰退阴影可能逐渐浮现。国内重点关注经济内生动能、可持续性和环比走势。趋势上，就业与收入预期改善+大兴调研之风+新气象+营商环境+对外开放等积极变化之下，预计经济修复继续展开，信心继续改善。经济增长同比增速迎高点，但环比或明显收敛。结构上，内生动能初步重启，但数据背离可能继续存在，内外需难共振，经济过热的概率较低。就业-收入循环、地产链值得重点关注，外需是最大的不确定因素，通胀仍不是核心矛盾。降低存款利率等政策微调或有博弈空间，若发布其他提振信心政策可能对债市走势不利。

●供求关系：难比一季度

今年利率债供给明显前置，但低价信贷替代下，一季度低价信贷部分替代信用债供给。二季度利率债供给有增无减，信用债供给预计逐步恢复。需求端重点关注三大群体：一是大行在息差压力和信贷需求改善之下，持续“低价放贷”难度较大。二是中小银行资产荒相对缓解，买债力量可能边际减弱。三是理财有规模诉求，存款分流压力减轻，但自身吸引力不足，对净值下跌-赎回反馈仍心有余悸。监管政策值得关注，股市表现也是潜在变数，一方面影响理财、货基等规模，另一方面也会影响交易所资金面。中小银行等行为的一致性较强，叠加理财赎回机制，容易放大市场波动。

●货币政策与流动性：维持中性

二季度货币政策预计整体处于“舒适区”，重心仍在于稳增长，总基调还是精准有力，继续为经济保驾护航。信贷关键在“稳定性”和“持续性”。预计投放节奏适度平滑，进入“量增价稳”二阶段。MLF/OMO降息博弈空间有限，银行体系降低负债成本仍有必要，降准概率看似不高。资金面大概率维持平衡，但分层风险仍在，警惕4-5月税期扰动。股市流动性受益于美联储加息尾声+存款利率预期下调，整体好转。实体流动性受供求格局变化影响，从宽松转向平衡。

● 四维度看估值：“鸡肋阶段”，弃之可惜

维度一：长端利率基本位于19年以来波动区间的中下水平，考虑到今年底部系统性抬升，当前点位赔率不高，中短端的锚在于资金利率，息差空间不大。维度二：高等级、短久期信用利差处于2015年30%分位以下，与信贷的比价优势正在弱化，性价比不高。维度三：二永债有小幅套息机会，但需求端变数大，博弈下行空间有限。维度四：与股市、海外相比，债市性价比不占优。