【中金不动产与空间服务】华润万象生活：业绩全面稳健彰显龙头本色，持续看好后续发展

【中金不动产与空间服务】华润万象生活：业绩全面稳健彰显龙头本色，持续看好后续发展

华润万象生活公布2022年度业绩：收入同比增长35%至120.2亿元；核心净利润（扣除投资物业重估收益及并购相关摊销）同比增长31%至22.3亿元，符合市场预期。公司全年派息率提升至45%，进一步考虑去年12月宣告的特别股息后，截至今日收盘公司2022年股息收益率2.4%。

商业运营管理业务逆风中彰显韧性。2022年公司购物中心板块毛利润同比增长16%，尽管疫情扰动下购物中心零售额同店同比下降4%、租金同店同比下降7%（全年免租共23亿元），但新项目如期开业（共计新开16个，含3个重奢场）、出租率整体稳健（同比略降0.8个百分点至96.1%）、运营质效持续向上（全年经营利润率59.7%好于中期）等积极要素支撑利润表现。2022年写字楼板块毛利润同比增长46%至5.9亿元，主要由于写字楼物管业务毛利率同比提升7.4个百分点。

物管板块增长迅速，社区增值服务表现亮眼。面积端，公司2022年新增第三方外拓合约面积约3,400万平米，其中城市空间项目贡献约2,220万平米；整体看，主要得益于上半年3单并购落地，2022年公司住宅物管收入同比增长48%至55.8亿元，毛利率因并购相关摊销同比下行1个百分点至14%（若剔除摊销成本则上行0.3个百分点）。此外公司社区增值服务增速亮眼，2022年收入同比增长73%至12.6亿元，入户服务（同比+189%）、美居业务（同比+147%）、零售业务（同比+82%）等均实现强劲增长。

2023年商管板块增长弹性可期。基准情形下，我们预计2023年购物中心板块利润同比增速30%左右，隐含购物中心零售额同店同比增长10-15%，租金则在免租影响消除下有望增长更快；这主要是基于我们对于万象体系内线下购物中心消费全年持续稳步复苏、重奢消费外流整体可控的基准判断。今年1-2月购物中心零售额同店同比增长11%，3月前三周则在低基数下增长30%以上，我们认为一季度表现或好于市场此前预期。

稳步迈向“十四五”发展目标。公司坚持“十四五”期间核心净利润复合增速40%目标，隐含2023-2025年复合增速应在25%以上。我们认为诸多因素有望共同支持公司稳健兑现该目标，包括积极的商业及非商项目外拓、购物中心精细化运管与存量改造能力、社区增值服务增长势头、以及潜在的进一步收并购等。

我们基本维持盈利预测不变，预计2023和2024年公司核心净利润达28.3亿元（同比+27%）和35.2亿元（同比+24%）。维持跑赢行业评级和目标价54港元（隐含38.5%上行空间），对应37倍2023年核心口径市盈率。公司目前交易于27.3和21.2倍2023和2024年市盈率。