百果园集团：22年经调整净利润+34.9%，水果连锁龙头高韧性成长【中金轻工零售美妆 樊俊豪】

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大家好

公司公布2022年业绩：实现营业收入113.1亿元，同比增长9.9%，归母净利润3.2亿元，同比增长40.4%，经调整净利润3.4亿元，同比增长34.9%，符合我们预期；其中1H22及2H22营收分别同增7.0%/13.3%，经调整净利润分别同增33.9%/36.5%。

评论：

1⃣2022年营收同增9.9%，线下门店逆势扩张。公司2022年收入端稳定增长，跑赢线下零售大盘。1）开店方面，由公司管理的加盟门店/区域代理管理的加盟门店/自营门店同比分别增长323/74/4家至4577/1054/19家，我们计算单店收入/净利润贡献分别为163.6/5.6万元，同增0.1%/27.0%，我们认为公司在特许经营模式下正实现高质量快速扩店，后续单店经营改善叠加持续扩店，有望释放较高弹性。2）品牌水果方面，自有品牌数同增4个至31个，品牌水果门店零售额同增36%，占比达11%，且复购率较同类B级水果高出约50%，推动公司整体高质量成长。

2⃣规模效应逐步显现，盈利能力已超疫情前水平。公司2022年毛利率同增0.4ppt至11.6%，我们认为主因公司产品结构持续优化，且线上渠道毛利率改善。费用端看，销售/管理/研发/财务费用率分别为4.3%/2.6%/1.3%/-0.5%，同比分别-0.1/-0.4/-0.1/+0.1ppt，规模效应逐步显现。综合影响下，公司2022年归母净利率/经调整净利率实现2.9/3.0%，同比分别增长0.6/0.6ppt，盈利能力持续优化，已超过疫情前2019年水平。

3⃣产业链布局持续深化，会员运营不断强化，看好水果连锁龙头高质量成长前景。1）产业链方面，公司通过农业技术、信息技术、资本赋能持续布局上游，2022年向提供农业技术服务的供应商采购额占比同增5ppt至35%，在此基础上优质品类品牌培育成效显现：如良枝苹果售价高于B级苹果2倍，2022年销售额同比高增56%。2）会员运营方面，凭借与高质量果品深度绑定的渠道品牌形象，及积极的公域、私域流量运营，2022年公司会员人数同增15%至7403万人，其中付费会员数同增34%至97万人，我们认为未来有望带动客群粘性、客单价持续提升。

盈利预测与估值：

维持2023/24年盈利预测4.0/5.0亿元，当前股价对应2023/24年23/18倍P/E。维持跑赢行业评级与目标价7.5港元，对应2023/24年29/22倍P/E，有24%上行空间。

?报告链接如附：

有道云笔记

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中金商业新零售：樊俊豪/王杰睿/石狄/黄蔓琪