【东吴电新】宁德时代：Q4电池毛利率亮眼超预期，报表质量一如既往优秀

【东吴电新】宁德时代：Q4电池毛利率亮眼超预期，报表质量一如既往优秀

公司22年收入3286亿元，同增152%，归母净利307亿元，同增93%；扣非净利282亿元，同增110%，其中Q4收入1183亿元，同增107%，环增21%，归母净利131亿元，同增61%，环增39%，毛利率22.6%，环比增加3pct，处于预告中值偏上，整体略好于市场预期。

#全年出货289GWh、其中Q4出货达100gwh、毛利率提升明显超预期。宁德全年出货289GWh，同比增长117%，其中Q4出货近100gwh，环增15%+，23年出货有望达410gwh，同增40%+。分结构，22年动力电池出货242gwh，增110%，储能电池出货47gwh。预计23年出货400gwh+，其中动力增35%至315gwh。盈利方面，动力22年均价1.1元/wh（含税），全年毛利率17%，单位净利0.07元/wh，其中Q4毛利率环比提升3pct至20%，碳酸锂涨价进一步传导，单wh利润提升至0.11元，表现亮眼好于市场预期，预计23年利润0.08元/wh左右。

#储能爆发式增长、Q4毛利率大幅恢复至25%左右。公司储能全年出货47GWh，同增181%，全球市占率43%，其中Q4储能出货预计17gwh，23年出货预计80%增长至85gwh（其中户储预计10gwh）。盈利方面，储能全年均价1.08元/wh，毛利率17%，单位净利0.07元/wh，由于公司Q3起新签项目毛利率恢复20%+，我们测算Q4公司储能毛利率接近25%，环比提升6pct，单wh利润0.16元/wh，盈利明显恢复，表现亮眼。23年储能调价仍有时间差，预计23年维持20-25%毛利率，利润维持0.1元/wh+。

#新增电池矿产资源业务、材料业务及其他业务跟随主营业务高增长。公司新增电池矿产资源业务，22年收入45亿元，同增116%，毛利率12%，贡献1亿利润，我们预计主要由印尼镍冶炼贡献，23年考虑锂资源开始出货，预计营收利润大幅增长，预计贡献利润25亿元；电池材料业务全年营收260亿，同比增长101%，毛利率21%，预计贡献利润28亿；其他业务收入165亿元，同增68%，毛利率达74%，贡献利润97亿，23年预计跟随主营业务稳健增长。

#Q4报表质量亮眼、现金流大幅提升、存货管理稳健。22年公司费用率9.4%，同-2pct，其中研发费用率4.7%；质保金新增71亿，仍严格按动力收入3%计提。看Q4，公司投资收益-2亿，其他收益12亿，主要为政府补助，且Q4公司大幅计提25亿减值损失，主要为存货跌价准备，会计政策严谨。经营活动净现金流612亿，同增43%，Q4净现金流352亿，环+382%，表现亮眼；合同负债224亿，较年初增94%，在手订单充裕。此外公司年底存货70GWh（预计包含发出商品30gwh左右，整体库存保持合理水平），期末存货767亿元，其中库存商品259亿，较年初增长52%，发出商品293亿，较年初增长256%，原材料47亿，较年初减少40%+，存货管理稳健。

 ✿投资建议：预计23-25年利润预测为464/632/855亿，同增51%/36%/35%，对应21x/15x/11x，给于23年35x，目标价665元，“买入”评级。