玫瑰【中金策略】简评鲍威尔证词：加息更高，但是否会更快？

玫瑰【中金策略】简评鲍威尔证词：加息更高，但是否会更快？

昨日，美联储主席鲍威尔在美国参议院银行委员会的听证会佐证，表示今年初开始强劲的经济数据可能使得美联储需要加快加息步伐，终点利率可能超过此前预期。昨日长端美债维持震荡、黄金（下跌1.8%）与美股（标普500下跌1.5%、纳斯达克下跌1.3%）的回调也再次印证了我们周初月报中提示长债可以逐步乐观但美股黄金计入加息预期不足、仍需消化风险的观点。

1⃣会议内容：“超级核心通胀”粘性仍存、就业市场依然趋紧；利率水平或高于此前预期，不排除再度加快加息

针对通胀，鲍威尔表示1月经济数据的强劲虽然部分反映了1月天气异常温暖的影响，当前“超级核心通胀”几乎没有降低的迹象，该部分的下降才能使得劳动力市场状况得以缓解。我们认为，供应链缓解和房租延后计入已经使得CPI回落到5%基本没有悬念，但服务型价格的回落仍需要更大的衰退压力来化解供需缺口）。在轻度衰退假设下，通胀回落的方向和终点未明显改变，我们预测6月CPI和核心CPI同比仍在3%和4%左右，但短期数据扰动的市场影响或加大，2月CPI数据（3月14日发布）可能有超预期风险。

针对就业市场，鲍威尔表示尽管当前增长趋弱，但劳动力市场依然紧张，并列举了1月创出1969年以来新的失业率以及去年12月接近此前3月创出历史高位的职位空缺率。我们认为，劳动力市场的强劲也同样主要归因于服务业，低储蓄率意味着低端服务业的需求和就业都有越过平衡点后的“崩塌”非线性变化风险，需要密切关注。

针对货币政策，鲍威尔表示最近的经济数据强于预期可能表明利率水平要高于此前的预期；如果整体数据表明有必要加快收紧货币政策，可能会加快加息步伐。此前短期增长修复和金融条件改善影响了通胀路径，美联储当前的“过程管理”也具有相当的必要性。综合金融条件改善程度和泰勒规则的测算，我们测算加息终点有可能抬升至 5.3%左右。 

针对近期市场关注的债务上限问题，鲍威尔表示不提高债务上限可能会造成长期损害。当前美国分裂国会和共和党内部的割裂局面都可能加大解决这一问题的难度，但政府违约影响较大，导致两党谁都无法承受放任违约之重，因此我们预计债务上限最终还是可以得到解决，但可能不得不拖到最后一刻，是一个有惊无险的过程。

2⃣资产启示：长端美债计入预期基本充足，美股黄金仍需消化

当前加息终点高于此前预期其实已经是今年经济数据好于预期以来市场锚定的“既定事实”，但如若3月会议再度提高加息节奏至50bp则会严重扰乱当前预期（回顾历史经验，美联储在历次加息周期中很少出现先降速再加速的情况），美债、黄金、美股等资产计入的预期则需要进一步修正。因此，2月非农（3月10日）和通胀（3月14日），对于3月FOMC（3月23日）会议前锚定加息节奏和预期尤为重要。具体而言，

►   美债利率：短端美债隐含未来1年净加息3.1次；长端美债基本充分。当前1年期美债计入未来1年净加息77bp，当前加息终点在5.25~5.5%和明年1月或3月降息的预期下，我们判断长端美债短期内的合理中枢为~3.9%左右，接下来走向的关键因素在于那些能够改变市场预期 vs. 美联储博弈点位置的变量，例如劳动力市场热度下降、通胀在5%之后更为快速的回落。

►   美股：估值和盈利仍面临一定程度的“双杀风险”。估值从当前接近均值上方一倍标准差回调（17.8倍），同时EPS的下修程度还显不够（市场预期2023年盈利增速已回落至2.3%，我们测算或进一步回落至-5.6%），都会使得美股承压，因此我们维持“欲扬先抑”的判断，但对后半年通胀逐步回落后美股的再度反弹前景并不悲观。

►   美元：突破105后，关注是否向上突破106的阻力位。短期不排除仍有一定走强动力，但更长期走势取决于中国增长修复力度。

►   黄金：当前隐含未来1年净降息0.9次，下一轮契机来自二季度后衰退和降息预期升温。得益于实际利率下行（衰退担忧与宽松预期）。