两会超预期的要点与地缘重要风险的演绎（23.02.26）

两会超预期的要点与地缘重要风险的演绎（23.02.26）

1. 我们自春季以来反复提示，指数见顶与市场将面临较大级别调整，调整原因在于三大内生逻辑（美元反弹，政策不及预期与高频见顶），三大黑天鹅事件（城投风险，俄乌春季决战与中美，二次疫情）。上周一市场大阳后，我们亦第一时间提示维持看法不变；事实上，上述基本面逻辑在过去两周正不断发酵。春季以来，各大主流指数：恒生，50，300，创业板等均呈现明显下跌趋势；而我们强调的科技、中证500亦相对收益明显。

2. 两会前瞻：刺激低于预期，军费强于预期。面对疫后修复下1月不错的数据，当前决策层的定力和自信是强于市场预期的（详细逻辑可翻阅此前），预计两会赤字率不会超过（甚至低于）3%，货币化安置等不大可能重启，一线城市限购限贷政策两会后不会有变化。这显著低于市场上周对工程机械等板块强刺激预期的演绎。

另一方面，军费增速无论表观还是实际增速均将显著超过市场预期：俄乌之后东西方日趋对立的大格局与日本等周边国家25%以上的军费高增长，且自上周慕尼黑论坛中美互相严厉指责对方后，中美基调由谋求缓和转为强化斗争与中俄协调，此时表观军费增速将呈现超预期特点，以显示斗争决心。

此外，中药、数字中国、半导体等或将有新的政策出台，相关板块近期已有反应

3. 密切关注俄乌-中美“十字路口”重要地缘风险的演绎。我们此前反复强调，俄乌春季决战及其相关的中美风险是今年上半年最重要的“黑天鹅”。上周五市场调整源于德媒与华尔街日报对中俄考虑深化军事合作的报道。这一风险值得高度关注，并密切跟踪，限于合规考虑，对于这一风险的前因后果及未来演绎的详细情况，关注这一问题的投资者欢迎私下联系交流。

总之，就资本市场而言，当前北上流出与资本市场的反应实际上是明显低于2.5后地缘恶化速度的，需要注意后续风险发酵。

4. 美元周线级别反弹进一步确立：周五美国PCE数据再超预期，美元大涨。去年四季度美元的下跌源于美联储加息由75递减为25，市场线性外推为美联储转鸽，乃至年内降息。这一逻辑在被美国经济数据和联储鹰派证伪后，接下来美元指数将反映加息终局：到6月加息三次期间预计美元将处于升值周期。由于当前对冲基金为主的交易型外资是当前北上资金的主体，美元升值叠加地缘风险将使得其流向出现重要变化。

5. 再次提示：春季后，上证表面高位震荡，题材股眼花缭乱，市场情绪极度亢奋的同时，多数主流指数（恒生，50，300，创业板）已悄然步入调整通道。我们提示的调整三大内生逻辑与三大黑天鹅风险正悄然积蓄，展望3-4月：两会政策，中俄元首访问，美新议长窜访台湾，乌克兰攻势等将让市场主流投资者认识到相关风险，故 2月高位震荡阶段的“小调整”和“逢调整坚定加仓”心态并不适用于3-4月。

就配置而言，防御优先前提下，军工、医药、高分红的公用事业或将是两会后及当前地缘风险下最好的品种。