【中金有色】再次强烈推荐电解铝：云南第二轮加码限产落地，供需有望进一步抽紧！

【中金有色】再次强烈推荐电解铝：云南第二轮加码限产落地，供需有望进一步抽紧！

一、云南省因能源紧张，实施第二轮负荷管理，验证我们对供给侧脆弱性的判断

根据阿拉丁报道，云南省对电解铝进行新一轮限产，限产规模扩大至约40%，预计新增减产85万吨，约占国内运行产能2%，计划2月18日开始压减负荷，2月27日压减到位。2022年9月云南省进行第一轮减产，执行减产产能约为105万吨，以530万吨在产产能为基准，减产规模为20%，本次减产后，合计减产产能达到190万吨，云南地区运行产能进一步下降至340万吨。

云南是电解铝大省，电解铝产能占比全国达到13%，是国内第四大电解铝省区；同时云南也是水电大省，水电发电量占比高达80%，水电的保证对于电解铝的稳定生产至关重要。2022年8月以来，丰水期来水偏枯，水电供给不容乐观。当前云南的上游主要水电站溪洛渡水电站，以及下游长江三峡水电站的水位均远低于过往年份，丰水期的来水偏枯将直接导致枯水期水电发电能力不足，后续供电情况不容乐观。

我们认为，四川、云南、贵州地区相继限产，表明国内汛期来水不足的压力，未来西南地区电力紧张格局难改。当前四川复产产能提升至70万吨，比例为64%；贵州限产70吨也准备开始复产，但预计恢复缓慢。云南地区前期停产约105万吨仍处于限产状态，叠加本次限产，云南合计停产产能提升至190万吨，西南地区目前合计停产产能预计达到300万吨，占比国内产能7%，同时如果电力进一步紧张，电解铝继续关停的可能性仍存。

二、需求回升预期有望逐步兑现，电解铝价格将获得提振

一是春节过后下游加工企业需求预期回升，库存迎来拐点。由于春节下游加工企业陆续放假，电解铝需求较淡，但随着年后铝下游加工企业陆续复产，下游龙头铝加工企业开工率逐步回升至61.5%，节后累计提升5.4ppt；国内社会库存累库至121.6万吨，在本周见顶并出现小幅回落，表明供需拐点已现。

二是新能源汽车产销量继续保持高速增长，2022年我国新能源汽车销量超680万辆，同比增93.4%，2023年有望继续维持30%增长，新能源汽车及汽车轻量化领域铝需求仍具较大潜力。

三是看好2023年稳增长政策持续发力，有望带动住房需求释放，地产用铝需求企稳回升。

四是海外能源问题短期内或难以快速解决，铝价格优势仍将保持，铝出口有望维持相对高位。我们测算，2022-2025年全球铝行业供需有望逐步抽紧，到2025年全球供应缺口将达到68万吨，有望持续支撑铝价。

三、吨铝利润有望走阔，电解铝配置价值凸显

短期看，电解铝成本项中煤炭和阳极价格都呈现下降趋势，电解铝成本总体相对可控，小幅下降，有利于吨铝利润走阔。全年看，氧化铝产能持续处于过剩状态，难以出现大幅抬升；阳极短期成本有所回落带动价格下滑；煤炭受国家保供影响，我们预计全年价格中枢有望持平或略有下降，电解铝成本端有望保持稳定或小幅下降，有利于在铝价上行中吨铝利润走阔。

考虑一是电解铝供给侧改革背景下，国内4500万吨/年产能天花板具备很强的刚性，截至2月初，国内电解铝有效建成产能约4450万吨/年，即将触顶；国内电解铝运行产能约为4062万吨/年，开工率达91%，剔除云南、贵州关停产能后，实际开工率达到96%，进一步提升开工率的空间相当有限，供给持续紧张。

二是能源紧张及地缘政治扰动加剧海外电解铝供给侧的脆弱性，截至2022年底，欧洲因能源价格影响，累计减产产能已经达到136.4万吨/年，停产产能占比达31%。尽管短期法国铝厂有复产预期，但复产产能仅7万吨，短期欧洲电解铝难以大规模快速复产。

三是能源转型以及能源紧张扰动将增加供给脆弱性，对电解铝供给端构成持续压制，绿色低碳铝的需求在提升，电解铝供需有望持续处于偏紧状态。

选股条件有三条：一是产能市值比高，业绩弹性大；二是电力成本有优势，吨铝利润走阔空间大；三是碳中和受益程度高，绿电优势明显。建议关注中国宏桥（山东546万吨，云南100万吨）、云铝股份（云南305万吨）、中国铝业（500万吨无云南产能）、神火股份（新疆80万吨，云南90万吨）、天山铝业（新疆120万吨）、电投能源（内蒙86万吨）和南山铝业（山东48万吨）等。