【浙商食饮||杨骥】路德环境重点推荐：酒糟资源化领航，提价扩产谱新篇

【浙商食饮||杨骥】路德环境重点推荐：酒糟资源化领航，提价扩产谱新篇

一句话逻辑：酒糟生物发酵饲料的产能扩张和提价驱动业绩超预期，被低估的高成长公司（产能将从21年7万吨将扩张至24年52万吨，我们预计25年有望达80万吨），长期目标市值百亿，仍有3倍空间！

超预期点：产能扩张超预期+盈利能力提升超预期

驱动机理1：酒糟资源化产能扩张超预期→饲料产品销量超预期→营收超预期

驱动机理2：吨价提升&成本可控&新品高粱肽 带来盈利超预期→业绩超预期

产能扩张超预期：

市场认为：伴随市场竞争加剧，产能扩张持续性或不及预期。

我们认为：目前市场仅依据已落地的现有产能规划进行预测，对后续产能落地的速度和持续性估计不足，公司产能仍有望于24年后维持跳跃式增长。主要基于：1）单寡头格局有望延续。2）预计24年总产能可达52万吨，产能扩张迅猛。3）公司产能扩张路径为已签约酒企扩产&新签约大型酒企龙头，据测算至2025年已合作的酱酒企业扩产对应新增可扩张酒糟饲料产能超18万吨，此外预计公司凭借显著先发优势有望继续与酒企龙头酒糟处理签约，百万吨产能规模可期。

盈利能力提升超预期：

市场认为：伴随产能扩张、市场竞争加剧，酒糟收购价格或提升、饲料产品价格或下降，盈利能力提升或不及预期。

我们认为：近两年公司饲料产品持续提价，且未来提价空间仍大；新产品酿酒废水资源化产品高粱肽将于23年投入市场，该产品价值显著高于普通饲料，将进一步提升盈利、打开业绩增长空间。主要基于：1）预计倍肽德仍有50%以上提价空间。2）成本可控：规模效应下公司具备成本优势，酒糟采购市场价格上行空间有限。3）盈利能力提升测算：预计未来2-3年内毛利率有望较2021年提升3-5个百分点，将有效增厚业绩。

盈利预测及估值：长期看公司业绩高增确定性强，预计2022-2024年营收增速分别为-11.53%、106.06%、98.08%，归母净利润增速分别为-60.01%、285.94%、96.41%，EPS分别为0.33、1.27、2.49元/股；PE分别为98.97、25.64、13.06倍；PEG分别为0.56、0.14、0.07。首次覆盖给予“买入”评级。

催化剂：白酒糟产能持续扩张、倍肽德产品提价、高粱肽等新品推出。

风险提示：白酒糟生物发酵饲料业务竞争加剧；国内疫情反复影响河湖淤泥及工程泥浆业务开展。