【光大电新】从阳光、固德威Q4业绩超预期看23年储能趋势：

【光大电新】从阳光、固德威Q4业绩超预期看23年储能趋势：

<span class="emoji_span"><img class="emoji_local . 玫瑰 64  【一】阳光电源：业绩超预期预计主要来自于收入端的扩张，预计系22Q4大储和国内光伏的超预期。

（1）取业绩中值，阳光电源22年归母净利润35亿，Q4实现归母净利润14.4亿，环比+24%，超出市场预期。

（2）考虑到公司Q4净利率环比Q3有一定下降，预计Q4放量超预期的主要系大储、国内逆变器业务，带动营收、利润大幅增加。

（3）中性情况下，我们上调阳光23年的盈利预测到60亿，当前对应估值33倍。其中储能业务贡献利润23亿元，含储量为38%。

<span class="emoji_span"><img class="emoji_local . 玫瑰 64  【二】固德威：业绩超预期主要来自费用端的改善，系管理的优化和规模效应的摊薄。

（1）取业绩中值，固德威22年归母净利润6.5亿，Q4实现归母净利润3.7亿，环比+70%，超出市场预期。主要系公司费用率的改善。

（2）此前，由于公司 IGBT供应制约、业务全面铺开扩张，费用率一直显著高于同行。从Q3开始，公司的盈利能力有了显著的改善提升，一方面得益于公司管理的优化改善，另一方面也是由于各项新业务规模提升之后带来的摊薄效应。

<span class="emoji_span"><img class="emoji_local . 玫瑰 64  【三】行业趋势：大储出货量有进一步超预期的可能，费用端的改善将增厚储能企业利润

（1）大储的需求：此前市场对于23年国内大储装机的预期在25-30GWh，对于美国大储装机的预期在30-40GWh。阳光Q4的业绩超预期，有望进一步拔升市场的储能需求预期。核心的跟踪指标：国内储能招中标情况；美国光伏情况。若超预期，将会带来明显的β行情。

（2）费用端的改善：费用端的改善来自于两个方面，

一是在新兴的储能行业中，扩张相对迅速（品类、市场）的企业，一开始费用端（销售、研发）会相对承压，随着各项扩张业务的步入正轨，费用率上会有下滑；

二是规模效应带来的费用率整体摊薄。2021年大部分企业的储能营收在亿元水平，22年很多企业的营收开始迈入十亿级别，23年众多大储户储企业的营收仍将保持翻倍水平。从这个维度上考量，储能业务的费用率或将有一定的下滑。之前大家更多的关注于部分领域竞争加剧可能带来的毛利率下滑，但是考虑到费用率的下滑，整体的净利率水平仍然可以相对乐观。