【东北食品】

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继续重申全面看多食品饮料板块牛市行情

我们从11月初期全面看多食品饮料行业，全市场最坚定卖方，站到当前时间点，我们认为从宏中观层面看，外资将持续流入，消费成为拉动经济的中坚力量，我们预计消费政策将持续发力，同时疫情放松场景复苏，第二第三波感染比例越来越低，食品饮料将呈现前低后高态势，边际改善确定。从疫情高峰已过区域消费情况来看复苏明显，叠加返乡力度大，近期地产酒动销超预期。我们认为超高端龙头的估值可以高看到35-40倍，依然有不错的上行空间！我们重点推荐贵州茅台、五粮液、泸州老窖、舍得酒业、洋河股份、酒鬼酒、老白干酒、燕京啤酒、青岛啤酒、东鹏饮料、百润股份、绝味食品、甘源食品、洽洽食品、良品铺子、千禾味业、千未央厨、味知香。

☀贵州茅台：Q3报表质量高，预收回款指标优异，展望全年大概率超额完成计划。公司需求稳定基本面确定性强，22年茅台酒/系列酒均有望实现量价齐升，改革红利贯穿落地全年且有望持续深化，在不考虑普飞提价情况下，我们预计公司22、23年营收/利润分别同增17%/20%、16%/17%。公司产品及渠道调节能力强，22-23年估值分别为30x、26x，对应3年/5年估值区间18%/37%分位，考虑茅台品牌力及潜在提价空间，重点推荐！

☀五粮液：动销保持良好态势，挺价效果明显。2022Q1-3全国70%的战区实现动销增长，综合回款进度90%+，库存1.5个月，受益于公司积极的挺价措施，全国层面普五批价维持970-980，全面顺价。产品方面，普五量上保持个位数增长，文创、低度、系列酒等产品逐步发力，为十四五年均双位数增长奠定坚实基础。23年估值19X，建议积极布局。

☀泸州老窖：国窖势头不改，东进南图战略稳步推进，低度化趋势延续，国窖未来全国化空间充足；中高档腰部产品放量支撑，特曲系列22年维持30%以上增长，特曲60川渝地区全渠道转型效果凸显，未来特曲系列仍将维持快于大盘的增长。光瓶酒推出黑盖系列，目前在培育消费氛围，未来目标三年累积百亿，高中低端齐头并进。今年春节开门红工作启动较早，预估年底前可能完成春节打款工作，公司明年目标规划较为积极，股权激励下高目标指引团队干劲充足。当下股价对应2023年估值仅约20X，我们认为未来2年公司有望维持20%+增长，PEG<1，前期明显超跌，估值极具性价比叠加明年高目标指引催化，当下重点推荐。

?舍得酒业：次高端板块前期超跌明显，后续若疫情管控边际放松次高端板块弹性最大。舍得近期推出三年期股权激励，24年目标百亿发展信心充足，今年整体库存把控严格动销良性，在二季度控库存下轻装上阵Q3实现超预期增长，展望未来舍得沱牌系列齐头并进，重点市场不断深耕，新市场基础渐稳后逐步发力，公司重视经销商质量培养优商大商，渠道质量有望提升。同时公司近期对外投资夜郎古，股权激励和收购酱酒落地双重利好，叠加次高端板块修复弹性，23年估值仅24倍，重点推荐！

?洋河股份：22年公司增长加速，经营趋势向上，深度调整逐步兑现成效， 新任董事长带领下公司发生积极变化，厂商关系、渠道利润、费用兑付均显著修复，Q3省内回补叠加结构改善，江西、两湖、东北等省外区域均实现达成高任务指标，我们预计海稳健增长，梦系列延续较高增长，明年收入/利润预计15%+/20%，业绩与估值匹配度高。

?山西汾酒：产品结构持续优化，高增长确定性强。产品方面，青花系列保持30%以上增速，占营收比例不断提高，其中青花20维持最大单品地位，占比50%+，省外快速突破，青花30复兴版团购渠道逐步起量，在高端品牌中影响力稳步提升，同样保持高增速发展。市场方面，全国化顺利推进，山东等环山西市场维持20%+增速，长江以南快速突破，同比40%+。23年估值32X，性价比凸显，强烈推荐。

?酒鬼酒：加大C端培育力度，成长空间广阔。受疫情及内参动销不及预期多因素影响，二三季度增速放缓。公司积极推动渠道改革，加大专卖店布局，同时推进费用及营销模式改革，核心从招商铺货转变为C端培育，全国各大区拉动开展动销会战。产品端，内参定位高端，在高端扩容形势下成长空间大，保持20%+增速；酒鬼系列定位200-500大众核心消费价格带，省外快速突破，同比40%+增速，趋势有望维持。23年估值25X，给予强烈推荐。

?老白干酒：甲等15/20、古法15/20、1915等中高端产品享受省内白酒消费升级红利，持续放量；武陵酒快速增长，带动报表盈利水平上行。前三季度高档酒增速27%，扣非净利率提升1.1pcts。结构升级叠加销售费用投放精细化，未来三年净利率提升趋势明显。

?燕京啤酒：核心单品U8快速放量，22年销量预计超40万吨，增速逾50%。大单品战略成效显著，前三季度毛利率/净利率提升0.64/0.69pcts。国企改革提升管理效率，各地工厂围绕U8进行产能优化、产线调整和人员效率提升，部分子公司实现扭亏为盈。预计22、23年营收/归母净利同增7%/45%、9%/47%，未来业绩提升确定性大，且存在激励预期，给予强烈推荐。

?青岛啤酒：高端化步伐稳健，青啤中高端产品体系完善，经典、纯生销量持续增长，Q3整体销量/吨价同增10.64%/4.85%，Q4预计世界杯将拉动啤酒动销增速。成本方面预计明年玻璃、瓦楞纸、铝等包材价格环比下降，进一步释放业绩弹性。结构升级红利延续，预计23年营收/归母净利增长6%/21%，对应23年估值32X，估值性价比高。

?东鹏饮料：功能饮料需求韧性强，东鹏特饮Q3营收同增约30%，预计10月动销增速约35%。广东省外区域销量Q3增速逾40%，全国化扩张稳步推进。大宗原材料PET和白砂糖等采购成本环比呈下降趋势，将释放盈利弹性。预计22-24年营收增长保持在20%以上，23年成本下降后利润增速达32%。

?百润股份：永劫无间联名和不信邪挑战赋能，强爽实现爆发式增长，打造第二增长曲线。强爽火速出圈，短期热度不减，全年有望实现6亿销售收入。10月强爽订单一个亿，带动综合出货增速回升至30%左右。明年收入和利润有望实现恢复增长，迎来业绩和估值的戴维斯双击。

✿绝味食品：后续疫情管控边际放松后，连锁餐饮业态将迎来明显修复。公司近期推出新一轮股权激励计划，22/23/24年目标收入增长19%/17%/20%，目前单店恢复至同期9成多，今年净开店1500家目标稳步推进。后续展望开店每年预估净开10%左右，明年有望收获格局集中和单店改善的双重利好，成本压力也有望迎来改善，利润端弹性充足，建议重点关注！

✿甘源食品：积极拥抱零食专营系统抓住渠道红利，公司已进驻零食很忙、零食有鸣、赵一鸣等17家零食店系统，9月份显著加速突破千万，其中零食很忙投放20多个SKU，9月贡献500-600万收入，后续将继续导入米饼、口味坚果等产品，希望零食渠道年前体量达到2000万，公司看好零食系统未来潜力，目前积极拥抱给予较高期望。会员制商超方面稳步推进，9月陆续与盒马、OLE和沃尔玛头部80多家高端门店展开合作，预计12月进入coscto渠道，后续同时计划入驻更多品类。河南工厂新品不断优化调整，目前薯片9月实现500万+调整到位，后续伴随更多产品优化调整后，三大系列全渠道齐头并进。公司22年推出三年较高的目标股权激励，我们认为当下在新渠道的助力下叠加新品类增量，未来收入端仍有较大潜力，同时棕榈油下降将带来成本端红利，明年业绩有望明显加速。

✿洽洽食品：Q3毛利率同比提升，成本压力缓解叠加提价传导顺利，由于春节前移Q4备货效应预计较为积极，我们预计明年公司收入/利润约15-20%，新采购季预计葵花籽成本可控，坚果稳中有降，盈利有望继续改善。

✿良品铺子：加速关键城市布局渗透，聚焦新一线城市密集开店，加盟店开店保持提速，疫情下彰显经营韧性；线上流量分化影响有望在全渠道布局深化下影响逐步减弱。精准营销投入，销售费用投入节奏持续优化。积极布局礼盒及细分用户画像品类发展突出，团购及儿童零食等业务表现持续亮眼，逐步夯实公司“高端零食”定位。考虑今年春节备货前置叠加补贴后置，Q4表观利润弹性可期。

 ✿千禾味业：十月受益海天舆论事件高端零添加酱油需求明显增长，同时天猫抖音电商直播带货反响很好。预计Q4动销加快同时，产品结构升级提振利润率，建议重点关注。

 ✿千味央厨：Q3受到的疫情影响有所减轻，但疫情反复的趋势没有改变。近期的郑州疫情严重，但由于工厂的地理位置，对于生产发货的影响并不明显。重客部分核心客户影响明显，随着四季度疫情改善大B复苏或好于市场预期，建议重点关注。

 ✿味知香：产品创新持续发力，推出肥肠段、应季火锅等系列新品拓宽消费场景。加盟渠道在农贸市场稳步渗透，社区店成功投入运营并进行推广，经销渠道推进与商超合作，加速BC端渗透；完善冷链、物流等供应链配套设施加强对非核心市场的覆盖。老厂通过技改有20-30%左右产能提升空间，苏州5万吨产能预计年底陆续投产。有望受益产销两头稳步推进以及费用管控加强带来的盈利改善。

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