【国君食品】白酒2023：新周期将至，方向性看多

【国君食品】白酒2023：新周期将至，方向性看多

“2+1”主线下，收益弹性看白酒。

我们判断23年将是食品饮料普适性行情，“2+1”思路并非偏于一端，而是依据各板块的顺周期属性强弱及行业自身逻辑推介，收益的确定性更侧重啤酒及餐饮供应链，收益的弹性更侧重白酒（顺周期属性强）。

白酒新周期将至，股价空间或大于业绩空间。

白酒有望迎来3-5年维度的新周期：从产业视角看，2004年以来白酒共有两周期（2004-2013；2014-2022），每轮又有两个小周期（内部分割点分别为2008、2020年，以经济环境剧烈波动为标志）；我们判断，产业最早将在23年下半年迎来一个3-5年的新一轮周期：首先是 1-2年的产业上行期（最快从23年下半年开始启动，核心驱动因素是居民收入实质性回暖+行业去库存完毕，23Q3-24Q2白酒有望在低基数下呈现显著的表观增速抬升），考虑到国内经济增速将向常态中枢回归，23-25年GDP复合增速大概率高于疫下三年，白酒产业在实现回暖后有望进入1-2年的平稳增长阶段。

新周期相对平稳，既有逻辑延回归：白酒总需求（量+价）增速的上下限由经济增速决定，本轮新周期的业绩顶和业绩底大概率弱于2014-22年的周期顶底；但是，消费升级回归+信用修复逻辑下，白酒高端化+头部集中趋势不变，上市公司成长性仍将领先于行业整体，高端、次高端价位成长空间显著领先于其他价位。

估值贡献提升，新周期股价空间或大于业绩弹性。

从股价视角看，2004年至今，白酒4轮估值、股价上行期中，前两轮（2004-07年、2009-11年）股价涨幅主要受业绩驱动，估值贡献度显著低于业绩，后两轮（2014-17；2020-21）股价涨幅主要受估值驱动，业绩贡献度显著低于估值抬升；伴随经济进入新常态及外资流入，市场在估值方面对行业的业绩兑现度和持续性给予更多溢价（特别是在宽货币的环境下）。短期维度，白酒将经历业绩+估值共振，中期维度，估值有可能继续对股价产生贡献，新周期的股价空间或大于业绩弹性。

23年方向第一！调整创造机会。

短期维度， 23年春节消费呈现峰值滞后，利于板块估值抬升/修复延续。展望后续，市场对白酒顺周期属性预期没有动摇，尽管各地调研反馈23年上半年将是行业的“至暗时刻”，尤其是23Q1有较大的业绩不确定性，市场只是对复苏斜率有分歧，对复苏方向没分歧，即便股价后续出现阶段性调整，也是创造机会，2023白酒方向第一，白酒择时的意义大于选股。

推荐节奏：先确定，后成长

我们认为，伴随各渠道反馈信息逐步交汇，市场对23上半年白酒业绩下探深度的一致预期逐步形成，期间或更重视业绩兑现力度及节奏，当下维度首选确定性，布局重心在：高端白酒+汾酒、徽酒（迎驾、古井等）、苏酒（今世缘+洋河股份）及老白干等小型区域酒；

后续一旦行业见底信号明朗，交易将更强调业绩弹性和长期成长空间，后半程更看好：高端白酒+次高端（酒鬼、舍得等）！