嘉友国际：22-25复合增速30.7%，当前估值不到13X【国信交运】

嘉友国际：22-25复合增速30.7%，当前估值不到13X【国信交运】

核心投资逻辑：蒙煤供应链量价齐升+非洲路产带来可观收益

 ✿23年中蒙煤炭贸易量大概率高增长：蒙古重载铁路的开通将推升蒙古煤炭出口能力至3000-5000吨/年、TT矿坑-蒙古海关段的运价下降约75%，蒙煤的价格优势将进一步巩固，公司重点布局的甘其毛都口岸距离重载铁路最近，有望充分受益；22年中蒙煤炭贸易规模虽已修复，但是Q1受疫情影响较明显，23年Q1高增无虞，全年高增可期。

 ✿嘉友煤炭贸易业务从国内段拓展至全程，单吨毛利有望达疫情前5倍：20-21年，中蒙煤炭贸易受疫情影响规模大幅下降，21年中国仅进口1400万吨蒙煤，较2019年下降约60%，但是受益于服务链延长，嘉友煤贸毛利不降反升达1.75亿元，创历史新高，虽然21年的运价不可持续，但是我们测算公司23-25年单吨毛利有望达150元，较疫情前25-30元明显改善。

 ✿非洲市场放量有望再造一个嘉友：19年投资的萨卡尼亚路港资产已于2022年陆续验收，23年起有望释放可观收益。我们测算，公司非洲路产在200/300/400/500车的假设下，有望产生1.6/3.0/4.6/6.2亿元净利润，且路产投入使用有望带来刚果金矿山效率提升，工程及矿产品物流有望随之提升，我们测算刚果（金）仅中资矿企带来的矿产品物流市场规模已超14亿美元，市场空间巨大。

 ✿股权激励彰显业绩信心：公司股权激励充分行权的情况下，23-25年需分别实现不低于8/10/13亿元净利润，对应21-25年CAGR39.6%，较疫情前35.4%的复合增速更快。

★投资建议：嘉友有望进入业绩兑现期，预计2022-25年实现净利润6.0/8.3/10.4/13.5亿元（+75.8%/37.8%/24.8%/29.8%），首次覆盖给予目标价29.36-30.83元/股，买入评级！

☎【国信交运团队】

姜明13917321634/高晟13761820830/黄盈/罗丹/曾凡喆/胡智元