【国君社服零售刘越男】锦江酒店：收购Wehotel，资产整合进度符合预期

【国君社服零售刘越男】锦江酒店：收购Wehotel，资产整合进度符合预期

近期锦江公告将以8.5亿收购WeHotel65%股权，资金来自募投资金变更额用途；收购完成后上市公司将持有75%股权。

核心观点：

收购价格：Wehotel估值13亿，对应23/24年32/22xPE，参考携程23/24年经调整归母净利分别36x/18xPE，同程旅行23/24年36x/23xPE，预计收购考虑到了Wehotel对锦江预订生态和会员体系建设的重要性，给予了一定估值溢价。

Wehotel对锦江业绩增厚：

1）目前Wehotel预定费整体收入的60%已经归属于锦江酒店，但剩余40%预订收入在体外导致报表端锦江加盟业务持续加盟费率低于华住（7-8%区间），约2.3亿收入并表将增厚收入并修复表观持续加盟费率；

2）更进一步影响来自于资产整合后统一的CRS策略，此前锦江旗下维也纳等品牌加盟商CRS存在历史优惠政策，资产整合后的收费标准的统一，对锦江加盟商货币化能力也将有明显贡献；

3）2021年，Wehotel净利润和经营利润的差异，来自其他收益（470万）、技术服务企业进项税加计扣除，以及递延所得税摊销（370万），后续递延所得税收益由于盈利预计不可持续；盈利更多来自收入增长后的规模效应；

对锦江战略影响：

1）整合Wehotel计划自22年4月公开提出，并作为22年重点工作，目前进度符合预期；

2）Wehotel在锦江体系内定位明确：中国区会员技术支撑平台，为提升会员权益和会员粘性赋能，锦江酒店进一步掌握会员的发展、维护主导权，将明显利好后续对加盟商货币化能力的提升；

3）锦江对未来5年增长有明确计划，明确经营+资本双轮驱动的路径，Wehotel是资产梳理整合的第一步，预计后续将会在品牌、地产、金融工具三个维度持续驱动锦江非线性增长。

投资观点：我们认为短期管控政策预期博弈背景下，出行链面临交易层面压力，但供需改善和资产整合周期支撑锦江基本面，考虑GDR摊薄后目前锦江估值也已经位于相对合理区间（24年20-22xPE），继续推荐。

补充Wehotel经营数据：

2021年：营收2.33亿，营业利润440万，净利润1